¿Aromas de burbuja?

Hace unos días el INE confirmó que el precio de la vivienda en España creció un 12,9 % durante 2025, segundo año consecutivo de crecimiento del precio por encima de dos dígitos. Esta situación ha reavivado el temor a la formación de una nueva burbuja inmobiliaria en España. Sin embargo, hay diferencias sustanciales entre los dos periodos. En el periodo 2003-2007 todos los indicadores, tanto los macroeconómicos como los micro, apuntaban en la dirección de una enorme burbuja inmobiliaria. En la actualidad hay divergencia pues mientras los indicadores macroeconómicos muestran pocos signos de que exista una burbuja, los micro recuerdan más al pasado.

En primer lugar, los indicadores macroeconómicos señalan que, a diferencia del periodo anterior a 2008, el auge actual es consistente con el crecimiento de los fundamentales (crecimiento del PIB y el empleo, aumento de la población, tipos de interés más bajos) y con una oferta insuficiente de vivienda, en un contexto de menor apalancamiento y reducida vulnerabilidad financiera. En el periodo 2003-2007 era necesario acudir a una explicación no convencional para entender por qué terminándose 600.000 viviendas, pero formándose solo 350.000 hogares (por tanto, con un claro exceso de oferta), los precios de la vivienda subían tan rápido. Y esa explicación era que el exceso de crédito estaba proporcionando el aire para la formación de la burbuja. En la actualidad la situación es justo la contraria: se terminan aproximadamente 100.000 viviendas mientras se forman unas 230.000 familias, con un déficit ya acumulado de unas 700.000 viviendas. El exceso de demanda produce aumentos de precios como indica el capítulo 1 del libro de texto de economía básica. ¿Y el crédito? Pues el saldo de crédito para la construcción y actividades inmobiliarias llegó al 41,6 % del PIB en 2007 mientras en la actualidad apenas llega al 5,8 %. El crédito para adquisición de vivienda de las familias se situaba en el 62 % en el anterior periodo, cuando en la actualidad solo representa el 30,8 % del PIB. En términos comparativos al año correspondiente en el proceso que culminó en la crisis inmobiliaria de 2008 las variables macro que están más avanzadas son el reducido descuento sobre el precio de oferta (2007) y, en menor medida, el número de transacciones (2004) y el precio real de la vivienda (2003), estos dos últimos medidos por el Ministerio de Vivienda. Las variables relacionadas con la calidad del crédito son las que se encuentran más retrasadas (1999) en la analogía temporal con los años 2000, mostrando que los estándares de concesión de crédito no se han relajado.

El 89 % de las familias considera que existe una sobrevaloración en el precio de la vivienda

Sin embargo, en un estudio que he publicado recientemente, se muestra que el 89 % de las familias consideran que existe una sobrevaloración en el precio de la vivienda, marginalmente inferior al 94,5 % de la misma encuesta que hice en 2005. Aproximadamente el 30 % de la muestra considera que la sobrevaloración supera el 50 %. En 2005 esta proporción era del 40 %. Por otra parte, los individuos de la muestra de 2025 tienen una percepción del incremento del precio de la vivienda en su ciudad que dobla el valor del incremento según las estadísticas oficiales, cuando en 2005 el múltiplo era 1,5. El incremento percibido del precio en el conjunto de España es del 26,1 % mientras el incremento oficial ha sido del 12,9 %. Sobre esta percepción inciden claramente la cantidad de impactos mediáticos que reciben los ciudadanos sobre el incremento del precio de la vivienda a lo largo del trimestre. Aunque todos se refieren al mismo periodo crean una sensación de crecimiento del precio más rápido que el real. Por ejemplo, entre el 1 y el 6 de marzo se han sucedido los anuncios con datos de Fotocasa, Pisos.com, Idealista, Fotocasa y, finalmente, del INE. Siguiendo patrones extrapolativos, muy habituales en estos casos, las percepciones se trasladan en unas expectativas de incremento futuro del precio de la vivienda muy elevadas, incluso superiores a las observadas en 2005.

Respecto a la atribución causal que justifica el incremento del precio de la vivienda los entrevistados citan, por orden de importancia, el aumento del precio del suelo, los compradores extranjeros de alto poder adquisitivo y el aumento del coste de la construcción. En este sentido coinciden en que los factores de oferta son determinantes en la situación actual. En 2005 las causas más citadas eran el precio del suelo, el dinero negro y los bajos tipos de interés. Respecto a los motivos de la compra en primer lugar figura que las casas serán más caras en el futuro y las dificultades para encontrar vivienda de alquiler. Este último es el motivo más importante, con diferencia, para los entrevistados que están pensando comprar una vivienda durante 2026.

En el ciclo anterior fueuna significativa relajación de los criterios de concesión de créditos la que hinchó la burbuja

En conjunto, la evidencia sugiere que no existe evidencia macroeconómica de una burbuja inmobiliaria generalizada. Sin embargo, desde una perspectiva microeconómica, las familias tienen unas expectativas muy intensas de crecimiento del precio de la vivienda en el futuro lo que afecta a su comportamiento respecto a la compra de vivienda que se refleja en miedo a “quedarse fuera del mercado” (FOMO) y reduce la intensidad de la negociación en una espiral que puede autoalimentarse y que recuerda a la situación de 2007. No obstante, el mantenimiento del rigor en los criterios de concesión de crédito, uno de los indicadores macroeconómicos más retrasados respecto al ciclo anterior, supone un límite a la expansión acelerada de los precios en claro contraste con el ciclo anterior donde fue precisamente una significativa relajación de los criterios de concesión de créditos para adquisición de vivienda y actividades inmobiliarias la que hinchó la burbuja inmobiliaria. La situación actual subraya la importancia de monitorizar las expectativas como un indicador relevante para evitar los errores del pasado.

José García Montalvo es catedrático de Economía de la Universitat Pompeu Fabra

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